[無敵怪醫] 股票價值的評估

涉入證券市場的散戶們，往往在股價的漲跌中迷失，種種的理論和方法，被用來預測股票的漲跌，每個人都在尋找點石成金的哲人石。股市技術日益複雜化，公式及指標推陳出新，對行情的解讀，從直線思考，演化到反向思考，進而反反向思考，終至自圓其說，漲跌都有理。散戶面對這些複雜的理論，圓滑的分析，早已暈頭轉向。這種情勢，為投顧業提供了一片賺錢的樂土，各種背景的人，不論是菜市場賣刀者流，或是號稱大學教授者，皆可成為名師，佔有一席之地，對經濟的活絡以及失業率之減少，可謂貢獻良多。然而，百分之八十的散戶終歸以虧損收場。

世上最精深的真理，往往來自最平凡的觀察。愛因斯坦以善提問題著稱，而且他所問的問題，乍聽之下，好像是小孩所問，最基本的問題，一般人以常識均能回答，例如空間的形狀等。但是由此出發，仔細思考，則會得出挑戰常識與直覺的結論，成為重大的發現。股市眾生，皆知股價的漲跌為盈虧之來源，但是沒有人去細究，為何會產生現在的股價？為何股價一定是波動不居？大部分的人，一聽到這個問題，立即回答：「股價是買方和賣方互相喊價的結果」，「有人炒股票，所以股價才會波動不居。」這種回答，就如同回答「宇宙的空間當然是向八方無限延伸的，不然邊界之外是什麼」一樣，很符合常識，卻不夠深入。

為什麼買方和賣方要互相喊在這個價格？為什麼有人炒股票會成功，有人就會破產，甚至坐牢？

價值的評估法則
談到表象的價格，必定要談到內在的價值，因為價格是買賣雙方認定價值的角力。這是一種很典型的希臘式哲學想法，浮面的表象是沒有意義的，你必須看到其所蘊含抽象的理型，因為這個理型會決定表象。價值的決定，是很抽象的，有兩種主要的法則，可以決定價值：
一、 對於消耗性的物品，以其能滿足慾望的程度來定其價值。當你行軍100公里後，你對黑松沙士的慾望高漲，一罐一百元，是你所認定的價值，所以路邊的小販，賣給你一罐黑松沙士，要價50元，你照買不誤，因為你認為物超所值。當你喝了一打沙士之後，即使我用一罐5元賣給你，你也不想買，因為你肚子漲得連一口也不想喝，沙士的價值變成零。在這裡的價值，也就是經濟學所稱的「效用」。
二、 對於生財工具，則以生財的能力來推估其價值。股票、債券、土地、機器設備等，均屬於這個範疇。一般而言，以幾近無風險的政府債券或定存為基準，可以反推出這些生財工具的貨幣價值，這也就是所謂的「本益比法」及「折現法」。
以上兩個原則之間，其實有許多互相衡突的地方。例如一塊土地，甲可能想拿來蓋別墅，供自己享樂之用，故以第一條原則加以估價。但是乙可能是想拿來租給別人賺地租，所以評價的標準變成第二條原則。除了土地外，其實所有的物品，你都可以任選其一加以估價，這也反應了人生的哲學。
習於採用第一種估價方式者為大多數的平民百姓，關心的只是柴米油鹽醬醋茶等消耗品，而不是生財工具的累積，包含房屋也視為消耗品而加以「置產」。習慣採取第二種估價方式的人，即使買自用住宅，關心的也是省下的租金有沒有超過資金成本。以資本主義的特性而言，因為後者將所有的財產均視為生財工具，財產將會不斷增加，因為成為富人及資本家。股市是資本主義的代表，在股市中，也唯有習於採用第二條原則估價的人，才會成為贏家。

第一種方式的股價評估方式，其實是比較早發展的，主要是以淨值、清算價格、重置成本等等為核心去發展，代表人物則為證券分析之父－班傑明.格拉罕。個人對於股票價值的評估，則以第二種方式為準。本益比和折現的觀念，是這種評價方式的核心，對於債券的評估是很適用的。原則上，可以將股票視為一種無限期的債券來評價，這也就是當今世上最有名的投資大師，華倫.巴菲特的做法。事實上，因為「無限期」的特殊性，折現的方式很難套用到股票上，反倒是本益比的方式，相當簡單而直接。例如定存利息若為5％，意味著每100元的存款每年可得五元之利息，若有一股票，每股每年可賺5元之股利，則其每股價值也當比照定存本金為100元，若股價低於此數，當加以買進，必有獲利。這算是最簡單的基本分析。

變動因素的消除
本益比法在股市操作上使用，實際上是挫折連連，本益比高的繼續漲，本益比低的繼續跌。甚至有許多人，因此認為基本分析無用。最主要的原因，就在於「股利的變動不羈」。也就是說，幾乎沒有一種股票，每年的獲利都是固定的，它的獲利，會增加，會減少，還會有一定的趨勢和循環。

這種不固定的獲利率，是除了「無限期」之外，股票和債券一個最大的不同點。這也是股價變動不居的根源。所有的投機炒作，都是圍繞著這點而產生，也因此，股票市場成為證券市場中最具有投機性的類別，參與者大多懷有賭徒心態，甚至有人宣稱，股市就是一個合法的大賭場。

股市真的只是一個大賭場?其實不然。只要我們認清，一切股票價值的變動，其根源在於公司獲利率的變動，再經由合理本益比的關係轉換成價值變動，有因有果，井然有序，並非擲骰子而得，就不會被賭場的觀念所誤。人類有預期的本能，如果預期明天獲利會增加，當然會願意用超過目前本益比的價格去買進。所以本益比並非無用，無用的是「過去」的本益比，但是「預期」的本益比，一定會符合定存利率的倒數。難就難在「預期」一事。即使是公司的董監事，也不見得能把未來數月的業績估得很準，例如最有名的某賞鳥名人，就常常把烏鴉看成燕子。其次是，每個人預期的時點不同，有人看的是一個月後，有人看的是十年後，預期的結果當然不同。最後，甚至利率本身也是會變動的。

內在的價值不好預期，於是許多人求助於表象的價格變動，以統計學的方法求其「趨勢」，因為業績的變動，往往會朝同一方向進行一段時間，所以價格的方向也會如此變動，趨勢的存在，成為技術分析學派的立足基礎。大家並假設股市中有許多消息靈通者、資金雄厚者、或是技術高超者，能比我們一般人有更強的預期能力，或是引發行情的能力，所以我們只要跟著他們走，即可省去許多努力而獲利。此即投機心理之根源，其動力構成股市中百分之八十以上之走勢。

但就個人看法，股市的資訊不對稱情形的確存在，但是影響並非如此重大，而少數大戶之炒做行情，能力亦被高估。最大的影響力，仍在於基本面的變化。尤其以長線來看，價格以價值為中心來回波動，炒作成功者，往往在價格與價值負乖離最大時介入做多，而在價格與價值正乖離最大時介入做空，就如彈簧一樣，拉到極限時自然會彈回，事半功倍。炒作失敗者，則反之，以為自己有金山銀山，逆天而行，終至破產下獄。

講了這麼多，如果沒有講到預期內在價值的好方法，那麼基本分析真的也一無是處了。幸好，公司獲利的變動頻繁，但並非無跡可尋。一個人的人格表現，有其連續性，同樣的，一間公司的本質，也有其連續性。統計學便是一種強力的工具，用以在大量的資料中，找尋足可描述其性質的參數。我們可以把一家公司長期的經營數據，視為一個分布，統計學上描述一個分布的方法，各派不同，但以最常見的常態分布而言，需要的參數只有平均值和標準差兩者而已。所以我們可以把一個公司長期的業績，例如五年的股東權益報酬率，加以計算平均值及標準差，如此便可得該公司之「理型」，從而推算其未來之表現。經過這種「理型化」的處理後，又可以恢復到前節所言，簡單的本益比概念，而去除變動的影響。

以上的論述，十分理論化，讀者一看，可能認為此乃腐儒之言，大概無實用性。然而，個人便是由此入手，而在股市中獲致豐厚之成果。個人依此理論而行，自入市至今，未嘗有一年賠錢，年獲利少則30％，多則數倍。一旦價值抓對了，找價格與價值負乖離過大時介入，之後上帝自然站在你這邊，你所需做的，只是睡飽之後收割成果而已，投顧賺不到你的錢，號子也賺不到你的錢，其他人殺進殺出，正好灌溉你的田園。

文章已過長，本來還想寫一些技術性的施行細節，先就此打住。